Статьи

Версия для печати

Все статьи | Статьи за 2010 год | Статьи из номера N1 / 2010

Механизм влияния расширения денежного предложения на стимулирование инвестиционной активности в российской экономике

Ермолаев С.Н.,
к. э. н.,
начальник аналитического управления
Всероссийского выставочного центра

Не секрет, что основные усилия российского правительства по преодолению кризиса направлены на «пробитие кредитных тромбов в экономике». Предполагается, что главная причина снижения ВВП, высокой безработицы, низкой инвестиционной активности заключается в кризисном состоянии рынка банковских кредитов или, другими словами, низкой доступности кредита. «Плохие долги», увеличивая риски кредитования, сдерживают рост совокупного кредитного портфеля банковской системы, что приводит к падению производства и капиталовложений.

Каналы банковского финансирования засорены «тромбами» проблемных кредитов и нуждаются в чистке. Методы «пробития» и исполнители хорошо известны. Потоки ликвидности из государственных банков, поддерживаемые антикризисными госрасходами, призваны дать импульс сокращающейся экономике. Надо отметить, что темп планово-административного кредитования установлен весной этого года для госбанков весьма умеренный («2% в месяц и без отпусков»). В то же время с антикризисными госрасходами дела обстояли неважно. Утверждение антикризисных мер задержалось на полгода, и поэтому, по мнению Минэкономразвития России, положительный эффект будет заметен только в III квартале. Но вот уже к концу III квартала вице-премьер и министр финансов Алексей Кудрин объявил: «Россия вышла из рецессии» [1].

Необходимо проявить «сдержанный оптимизм» к этим словам, поскольку риски «второго дна» и развития мирового кризиса по схеме W остаются достаточно высокими. Если момент окончания сжатия российской экономики был определен как сентябрь 2009 г., то можно задать вопрос, насколько была эффективна антикризисная программа правительства за три квартала 2009 г. в плане кредитно-денежной политики? Ведь доступность банковского кредита для стимулирования инвестиционной активности и возобновления экономического роста была центром антикризисных мер и объектом особого внимания со стороны высших лиц государственной власти.

В общем эффективность кредитно-денежной политики можно оценить по двум критериям: 1) в какой степени банковский кредит стал более доступен для организаций и граждан; 2) как доступность банковского кредита повлияла на инвестиционную активность и восстановление ВВП.

Ставка на расширение денежной массы из всего возможного набора государственных  инструментов воздействия на экономику (государственные расходы и фискальная политика) как главной меры, ведущей к «оздоровлению» экономики, имеет, конечно, теоретическую и практическую основу. Вмешательство государства в рыночный механизм должно быть ограничено регулированием денежной массы центральным банком – главный теоретический тезис монетаризма, к последователям которой относят руководителей финансового блока в правительстве. Сложно сказать, насколько сильны их «монетаристские» убеждения, но в общем антикризисная программа «вливания» максимально возможного количества денег в экономику выглядит вполне по-«монетаристски»: расширение денежной массы через рост кредитования приведет к увеличению эффективного спроса, который будет стимулировать рост производства и инвестиций. Безупречный рыночный механизм самостоятельно распределит финансовые и трудовые ресурсы в экономике самым эффективным способом.

Но возникает вопрос, насколько этот рыночный механизм безупречен и, соответственно, насколько эффективна будет «денежная экспансия»? Чтобы ответить на этот вопрос, естественно, необходим определенный теоретический подход для анализа основных макроэкономических закономерностей. В прошедшую эпоху «ревущих девяностых» и «золотого века финансов» монетаризм торжествовал и был основной доктриной экономической политики всех стран, относящихся к числу «цивилизованных». Одним из документальных оформлений этой доктрины стал Вашингтонский консенсус – принципы социально-экономического развития бывших социалистических стран. Известный американский экономист, лауреат Нобелевской премии по экономике 2008 г. Пол Кругман в своей обзорной статье «Каким образом у экономистов получилось все так плохо?» («How Did Economists Get It So Wrong?») [2] пишет, что монетаризм в лице Чикагской школы доминировал в макроэкономической теории до финансового коллапса 2008 г. Под его влиянием даже оставшаяся в меньшинстве группа сторонников кейнсианства была вынуждена принимать неоклассические постулаты о том, что инвесторы и потребители действуют рационально, рыночный механизм работает безупречно, рыночная цена активов адекватна ожидаемой доходности и риску покупателя. Но финансовый кризис потряс не только систему глобального капитализма, но и его монетаристскую теоретическую базу. Столкнувшись с полным коллапсом прежде считавшихся эффективными рынков ценных бумаг и недвижимости, экономическая наука вынуждена расставаться со многими иллюзиями «саморегулирующейся» рыночной экономики, регулируемой только размером денежного предложения.

В этой связи естественным выглядит возрастающий интерес к кейнсианству – экономической теории, которая сложилась сразу после окончания Великой депрессии. «Общая теория занятости, процента и денег» Джона Кейнса родилась из опыта самого глубокого экономического кризиса прошлого века, аналогом которого многие именуют переживаемый в настоящее время мировой финансовый кризис. Теоретическая ценность кейнсианства заключается в возможности анализа работы рыночного механизма в отдельных взаимодействующих сегментах: рынок товаров и услуг, финансовый рынок и рынок труда. Расширение денежного предложения, следующее из экспансивной кредитно-денежной политики, приводит к снижению нормы процента на финансовых рынках, что стимулирует инвестиции и, как следствие, рост производства. Таким образом, основными звеньями этого «передаточного механизма» являются: повышение ликвидности в экономике – снижение нормы процента – рост инвестиций. Процентная ставка и объем инвестиции являются основополагающими критериями для оценки эффективности проводимой политики «денежной экспансии».

Для оценки эффективности кредитно-денежной политики необходимо рассмотреть процесс в двух главных звеньях: ликвидность – норма процента и норма процента – инвестиции. Эмпирической базой анализа будет официальная макроэкономическая статистика российской экономики за январь–август текущего года.

Из макроэкономической теории, заложенной Кейнсом, следует, что главным стимулом эффективного спроса в условиях кризиса являются государственные инвестиции. Общеизвестный факт, что инвестиции вызывают мультипликативный эффект в экономике. За период январь–август, по данным Минэкономразвития России, спад инвестиций в основной капитал составил 18,9% по сравнению с соответствующим периодом прошлого года. Есть основания полагать, что кризис инвестиционной деятельности будет углубляться по мере завершения капитального строительства в настоящее время незаконченных объектов. Официальный прогноз Минэкономразвития России – падение инвестиций в основной капитал на 21,4% по сравнению с прошлым годом.

Если положительный мультипликативный эффект инвестиций понятен большинству, то об отрицательном мультипликативном эффекте задумываются немногие профессионалы. Причина будущего снижения доходов в зависимости от уменьшения инвестиций в настоящем заключается в том, что размер инвестиций перестает компенсировать размер совокупных общественных сбережений (недопотребления). Если сумма настоящих потребительских расходов (доходы минус сбережения) и настоящих инвестиций становится меньше предыдущего значения (например, прошлого квартала), это означает сжатие эффективного спроса и движение экономики вниз.

Задержать падение спроса можно только увеличением государственных расходов.

Дополнительным фактором замедления темпов падения эффективного спроса служит норма сбережения, которая, имея тенденцию увеличиваться в условиях кризиса, уменьшает тем самым значение мультипликатора.

Из вышесказанного можно сделать вывод, что пока в российской экономике наблюдается процесс сворачивания инвестиций на фоне глобального пессимизма, то прогноз ВВП может меняться только в сторону ухудшения. Например, главный официальный орган прогнозирования страны – Минэкономразвития России – менял свои прогнозы относительно ВВП за 2009 г. 5раз. В ноябре 2008 г. прогноз был 3% роста, то последний, июльский – 8,5% падения.

Но почему действительность, отраженная в статданных, оказывается системно хуже прогнозов? Можно предположить, что это связано с «монетаристским» подходом, согласно которому ситуация в экономике не может ухудшаться в условиях роста денежной массы, снижения процентных ставок и темпов инфляции.

Действительно, в этом направлении за 9 месяцев 2009 г. удалось достичь определенных положительных результатов. Согласно данным Центробанка РФ, средняя процентная ставка с январского значения 17,1% опустилась в июле до 14,9%, то есть снизилась на 2,2 процентных пункта. Если денежная масса М2 составляла на 01.02.2009 сумму 11 990,7 трлн руб., то на 01.09.2009–13 305,0 трлн руб., что означает рост на 11%. Темп роста денежной массы М2 за период февраль– август позволяет с уверенностью говорить о достижении в ближайшие месяцы значения 13 493 трлн руб., которое было на 01.01.2009, до резкой девальвации рубля в январе.

Показатели инфляции выглядят также неплохо: после инфляционного всплеска в I квартале, обусловленного девальвацией рубля и ростом тарифов, произошла относительная стабилизация. По данным Минэкономразвития России, инфляция за январь–август составила 8,1%, что меньше прошлогоднего показателя за соответствующий период (9,7%). С позиции монетаризма ситуация благоприятна для возобновления роста или хотя бы для остановки процесса сокращения  инвестиций. Но во всем, видимо, виноваты те самые злополучные «кредитные тромбы», которые надо выдавить мощным денежным потоком. Между тем, если абстрагироваться от «тромбов», то ситуация с продолжающимся сокращением объема инвестиций на фоне растущей денежной массы объясняется кейнсианством как резкое сокращение «предельной эффективности капитала».

Это значит, что предприниматели слишком пессимистично оценивают ожидаемую доходность своих инвестиций. Другими словами, у них нет уверенности в будущем. Таким образом, высокая оценка рисков инвестирования может сыграть в период кризисов большую роль, чем положительная динамика показателей финансового рынка, в первую очередь процентной ставки.

Даже возможное административное регулирование процентных ставок, предлагаемое время от времени, не приведет к ожидаемому росту из-за общего пессимистического настроя к  долгосрочным вложениям. Как писал Дж. Кейнс: «Поэтому, когда жизнерадостность затухает, оптимизм поколеблен и нам не остается ничего другого, как полагаться на один только математический расчет, предпринимательство хиреет и испускает дух, даже если опасения потерпеть убытки столь же неосновательны, какими прежде были надежды на прибыль» [3].

Самыми надежными признаками предпринимательской уверенности в будущем или в ожидаемых доходах служат: а) кредитная политика банков; б) поведение фондового рынка. Если банки резко сокращают даже свои программы краткосрочного кредитования, то каких долгосрочных инвестиций можно ожидать? За период февраль–август сумма выданных кредитов нефинансовым организациям практически не изменилась. На 01.02.2009 сумма выданных кредитов нефинансовым организациям была равна 13 494,7 трлн руб., на 01.08.2009–13 393,3 трлн руб. Но можно предположить, что если бы не вынужденная реструктуризация «проблемных долгов» и административное давление на госбанки, то эта сумма была бы намного меньше.

Банковский сектор, под влиянием неопределенности в мировой экономике и в связи с ухудшающимся финансовым положением российских предприятий, устанавливает высокие требования к заемщикам для снижения рисков. Вообще ожидание от банковской системы добровольного увеличения выданных кредитов на фоне мировой экономической неопределенности и прогнозов существенного увеличения количества «невозвратов» выглядит странным. Ожидать кардинального изменения ситуации на финансовом рынке можно только после переоценки рисков, когда появятся первые признаки стабилизации. Другими словами, должно произойти восстановление доверия. Но доверие или уверенность в будущем финансовом благополучии не является материальной субстанцией и не оценивается количеством денежной массы. В данных условиях монетарные факторы не определяют решение банков кредитовать или сворачивать кредитование.

В отсутствие возможности рассчитывать на долгосрочные вложения усиливаются спекулятивные настроения. Рост индекса РТС составляет в настоящее время около 100% по отношению к началу года. Такой рост, помимо имевшей место фундаментальной недооценки российских ценных бумаг на начало года, связан с ростом спекуляций, который подогревается увеличением денежного предложения в экономике. Если рынок не готов к долгосрочным инвестициям, то политика увеличения кредитования и количества денег в экономике, даже снижая процентную ставку, будет только дальше «раскручивать» фондовый рынок, создавая опасность нового финансового «пузыря». В настоящее время процентная ставка слишком высока, чтобы поддержать инвестиции, но даже если теоретически произойдет ее существенное снижение, это не означает значительного роста объема производства и капиталовложений. Тогда самым надежным средством оздоровления экономики станут государственные капиталовложения. Кейнс делает такое заключение: «Со своей стороны я теперь отношусь несколько скептически к возможности успеха чисто денежной политики, направленной на регулирование нормы процента. Я рассчитываю на то, что государство, которое в состоянии взвесить предельную эффективность капитальных благ с точки зрения длительных перспектив и на основании общих социальных выгод, будет брать на себя все бульшую ответственность за прямую организацию инвестиций» [3].

Самым убедительным примером того, что низкая процентная ставка не является достаточным условием для стимулирования инвестиционной активности, является текущее состояние самой большой экономики в мире – американской.

С конца 2008 г. Федеральная резервная система удерживает ставку рефинансирования на уровне, близком к нулю. Но темпы восстановления американской экономики очень низкие и тоже приближаются к нулю. Поэтому, как сказал Пол Кругман, привычная кредитно-денежная политика потеряла всякую «силу тяги» (had lost all traction). Далее Кругман делает выводы, которые созвучны Кейнсу: «Что сейчас делать? Это второй раз, когда Америка живет почти при нулевом уровне процентной ставки, предыдущий случай был во время Великой депрессии. Тщательное исследование экономики в то время, когда процентные ставки были на низком уровне, привело Кейнса к выводам о необходимости более высоких государственных расходов: если кредитно-денежная политика не эффективна и частный сектор экономики не может больше увеличивать свои расходы, то государство должно занять его место в укреплении национальной экономики» [2].

Обобщенный краткий вывод об эффективности кредитно-денежной политики в поддержке российской экономики можно сформулировать следующим образом: по итогам периода февраль–август рост денежной массы М2 составил 11%, при этом сумма кредитов, выданных нефинансовым организациям, осталась практически неизменной, а средняя процентная ставка банковской системы уменьшилась на 1,7 процентных пункта. За январь–август 2009 г. сокращение инвестиций в основной капитал составило 18,4% по сравнению с соответствующим периодом прошлого года.

Таким образом, несмотря на расширение денежного предложения и снижение ставки рефинансирования, кредиты для российских предприятий доступнее и существенно дешевле не стали, а инвестиционная активность в экономике резко снизилась. Таков неутешительный итог для умеренно оптимистичных последователей Чикагской школы макроэкономики, которая продолжает вести счет своим теоретическим провалам.

Два звена передаточного механизма стимулирования экономики: увеличение количества денег – снижение процентных ставок – рост инвестиций – блокируются нежеланием инвесторов делать долгосрочные инвестиции (падение предельной эффективности капитала) в условиях преобладающего в предпринимательской среде пессимизма и слишком высокой платой за «расставание с ликвидностью» в условиях высоких рисков. Если сравнить рыночный механизм с мотором, то деньги выполняют в нем роль топлива. Когда мотор неисправен и глохнет, то заливать топливо в бак не имеет смысла. Тогда нужно включить резервный двигатель, которым для экономики являются государственные инвестиции. Кейнс выразил это следующей фразой: «Если, однако, нас соблазняет сравнение денег с бодрящим напитком, стимулирующим активность экономической системы, то следует вспомнить, что кубок может и не дойти до рта.

Ибо, хотя можно и ожидать, что увеличение количества денег приведет при прочих равных условиях к понижению нормы процента, этого не произойдет, если предпочтения ликвидно сти у публики возрастет еще больше, чем количество денег. И далее, хотя можно ожидать, что понижение нормы процента приведет при прочих равных условиях к увеличению объема инвестиций, этого не произойдет, если кривая графика предельной эффективности капитала сдвинется вниз более быстро, чем понизится норма процента. И хотя можно ожидать, что увеличение объема инвестиций приедет при прочих равных условиях к увеличению занятости, этого может не произойти, если склонность к потреблению снижается» [3]. Проводимая российским правительством кредитно-денежная политика может распылить ресурсы среди неэффективных заемщиков и потенциальных банкротов, попутно «разогрев» спекулятивный фондовый рынок. Только концентрация ресурсов в государственных инвестиционных проектах представляется самым эффективным решением для возобновления экономического роста.

Литература
1. Письменная Е. Убрал руки // Ведомости. – 2009. – 30 сент.
2. Krugman P. Why Did Economists Get It So Wrong? – Режим доступа: nytimes.com/2009/09/06/magazine/.
3. Кейнс Дж.М. Избранные произведения : Пер. с англ. – М.: Экономика, 1993.
4. Сценарные условия функционирования экономики Российской Федерации, основные параметры прогноза социально-экономического развития Российской Федерации на 2010 год и плановый период 2011 и 2012 годов /Министерство экономического развития Российской Федерации. – 2008.

Отдельные номера журналов Вы можете купить на сайте www.5B.ru
Оформление подписки на журнал: http://dis.ru/e-store/subscription/



Все права принадлежат Издательству «Финпресс» Полное или частичное воспроизведение или размножение каким-либо способом материалов допускается только с письменного разрешения Издательства «Финпресс».