Привлечение средств на фондовом рынке России при помощи эмиссии облигаций на примере облигационного займа ОАО “Пекарь”

директор филиала ЗАО «Инвестиционная компания «АВК»

Одна из самых сложных проблем, которые приходится решать руководителю предприятия, — это проблема привлечения инвестиционных ресурсов для реализации проектов, связанных с дальнейшим развитием предприятия. До 1999 г. решение этой проблемы было возможно только при помощи средств акционеров предприятия, поскольку взять в долг сколько-нибудь значительную сумму в рублях на существенный срок не представлялось возможным.

Однако, по мере преодоления последствий кризиса, большинство банков столкнулись с проблемой размещения свободных денежных средств, так как на рынке ценных бумаг в это время не было инструментов с приемлемым уровнем риска и доходности. Накопление массы свободных денежных средств в банковской системе привело к тому, что банки стали расширять свои программы кредитования предприятий реального сектора экономики и снижать ставки по выданным кредитам. Предприятия, в свою очередь, начали проявлять все возрастающую активность в поиске источников заемного капитала.

С точки зрения предприятияпривлечение денежных средств в долг, какизвестно, возможно несколькими способами:

• получение банковского кредита;

• выпуск векселей предприятия;

• выпуск облигаций.

Чаще всего предприятия в поискедополнительного финансирования обращаются вбанки, и традиционные банковские кредитыявляются для них наиболее знакомой и доступнойформой финансирования. Выпуск облигаций — этоболее сложный способ привлечения средств, но онобладает рядом преимуществ относительно кредитаили векселей.

Начнем с того, что выпуск облигацийоказывает огромное влияние на формированиепубличной кредитной истории эмитента. Пожалуй,это важнейшее нефинансовое преимуществооблигаций перед кредитом. Наличие у предприятияхорошей и длительной кредитной истории дает емуогромную свободу в дальнейшем выборе источниковфинансирования. В ходе формирования кредитнойистории происходит постепенное увеличениевозможных сроков заимствования, а также снижениестоимости привлеченных ресурсов.

Поскольку облигации распределяютсясреди большого числа покупателей, эмитентоблигаций не зависит от отдельно взятогокредитора, что упрощает рефинансирование долга вслучае необходимости и уменьшает вероятностьпотери контроля над предприятием.

Возможность обращения облигаций навторичном рынке ценных бумаг создаетвозможности для эмитента в области управлениястоимостью заимствования путем операций сосвоими ценными бумагами на рынке.

Наконец, при выпуске облигацийпредприятие обращается к более широкому кругуинвесторов, что позволяет привлечь более дешевыересурсы, чем при эмиссии векселей или в случаеполучения банковского кредита.

Из-за сложности процедуры эмиссииоблигаций предприятию крайне сложноорганизовать их выпуск без помощипрофессионального участника рынка ценных бумаг.Опытный финансовый консультант оценитреалистичность планов компании по выпускуценных бумаг, представит полезные рекомендацииотносительно способов их успешного размещения иподготовит всю необходимую документацию. Кромеэтого солидный финансовый консультант обладаетширокой сетью деловых контактов и выходов напотенциальных инвесторов.

Как правило, к выпуску облигацийприбегают крупные и известные рынку компании,однако опыт облигационного займа ОАО «Пекарь»демонстрирует, что данный способ финансированиядоступен достаточно широкому кругу российскихпредприятий.

ОАО «Пекарь» является одним изкрупнейших производителей хлебобулочных икондитерских изделий в Санкт-Петербурге.Предприятие производит около 50 видовхлебобулочной продукции и более 260 наименованийкондитерской: бисквитно-кремовые изделия,восточные сладости, шоколадные вафли, кексы,рулеты. По ряду наименований продукции компанияявляется единственным производителем вСеверо-Западном регионе. Ежегодно предприятиепроизводит около 35 тонн хлебобулочных икондитерских изделий. Объем продаж составляетболее 30 млн. долл. США ежегодно. Крупнейшимиакционерами компании являются ЕБРР (28,17%), ЗАО«Пекарь-Сервис» (23,54%), ООО «Пекарь-Плюс» (10,48%), ООО«Адмирал» (13,62%).

В 2000 г. был реализован масштабныйпроект по привлечению к участию в предприятиивенчурных инвесторов. В результате в компаниюпоступили ин-вестиции в размере 6 млн. долл. США отЕвропейского банка реконструкции и развития идвух западных венчурных фондов. Это позволилоначать модерниза-цию и реконструкцию основныхфондов, обслуживающих кондитерскоепроизводство.

Предприятие проводит политикупостоянного наращивания объема продаж,расширения ассортиментного ряда, увеличениядоли рынка в Санкт-Петербурге по хлебобулочным икондитерским изделиям. Темп роста продаж запервые девять месяцев 2001 г. составил порядка 30%.

Основные усилия предприятия направлены надальнейшую модернизацию кондитерскогопроизводства, обновление его производственнойбазы: приобретение новых линий по выработкекондитерских изделий, обновление упаковоч-ногооборудования для повышения привлекательностивыпускаемой продукции и т. д.

Инвестиционная программа «Пекаря»включает в себя также реконструкцию техническихпомещений (экспедиций, складов), приобретение иреконструкцию вспомогательного оборудования,увеличение парка вычислительной техники.

Общая сумма инвестиций,запланированных на 2001—2002 гг., — около 8 млн.долл. Источниками финансирования являютсясредства, привлеченные в результате размещениядополнительного выпуска акций ОАО «Пекарь» в 2000г., чистая прибыль, а также денежные средства,привлекаемые за счет размещения облигационныхзаймов.

В 2000 г. финансовым консультантомпредприятия была начата разработка программыоблигационных заимствований на следующиенесколько лет. Главная цель программы былаопределена как формирование публичной кредитнойистории заемщика, снижение стоимостипоследующих заимствований с одновременнымувеличением сроков обращения облигацийкомпании. После согласования основныхпараметров концепции облигационного займафинансовый консультант приступил к подготовкедокументов, необходимых для осуществленияконцепции на практике.

Формальная сторона процедуры эмиссииоблигаций регламентирована постановлением ФКЦБРоссии № 47 от 11 ноября 1998 г. «Стандарты эмиссииакций при учреждении акционерных обществ,дополнительных акций, облигаций и их проспектовэмиссии» и включает в себя следующие этапы:

• Утверждение эмитентом решения о выпуске облигаций.

• Подготовка проспекта эмиссии.

• Государственная регистрация выпуска ценных бумаг и проспекта эмиссии в ФКЦБ.

• Изготовление сертификата облигации.

• Раскрытие информации о регистрации проспекта эмиссии.

• Подписка на облигации.

• Регистрация отчета об итогах выпуска облигаций.

• Раскрытие информации, содержащейся в отчете об итогах выпуска.

Основополагающим этапом подготовки иразмещения облигационного займа, на которомосуществляется формирование концепции выпуска(основных параметров, юридической базы итехнологии), является разработка проспектаэмиссии. На последующих этапах происходитпрактическая реализация всех положений,изложенных в проспекте.

В проспекте эмиссии облигаций должныбыть четко определены следующие понятия:

• основные характеристики выпуска;

• финансовые аспекты выпуска;

• права держателей облигаций;

• случаи досрочного погашения;

• способ, срок и порядок размещения;

• механизм определения цены размещения;

• условия и порядок оплаты облигаций;

• порядок хранения и учета прав на облигации;

• порядок погашения и выплаты процента;

• порядок налогообложения доходов по облигациям.

Особое внимание следует уделитьразработке финансовых аспектов выпускаоблигаций, которые включают в себя определениеследующих основных характеристик: объемаэмиссии, номинальной стоимости, сроков обращенияоблигаций, видов облигаций (дисконтные илипроцентные), ставки процента по облигациям,формул для его расчета, периодичности выплатыпроцента.

Основная задача заключается в поискеоптимального набора инвестиционных свойстввыпуска ценных бумаг, позволяющего сочетать, содной стороны, интересы эмитента, а с другой —интересы потенциальных инвесторов. Это требуетпроведения серьезного анализа и расчетов,связанных с оценкой возможных вариантовфинансовых условий выпуска облигаций. Прирешении данного вопроса необходимо учитыватьтекущую и будущую макроэкономическую ситуации встране, денежно-кредитную политику, существующиефинансовые инструменты, состояние рынка ценныхбумаг. большое значение имеют консультации спотенциальными инвесторами.

Для реализации начального этапапрограммы облигационных займов ОАО «Пекарь»,учитывая сложившуюся конъюнктуру фондовогорынка, а также исходя из существующей практикикорпоративных заимствований и возможногоразвития экономической ситуации в России в2001—2002 гг., для привлечения денежных средств былопринято решение использовать выпусккраткосрочных дисконтных облигаций, размещаемыхпутем открытой подписки среди неограниченногокруга инвесторов.

Использование дисконтных облигацийимеет некоторые преимущества: простота расчетов;отсутствие необходимости в отвлечении средств втечение периода заимствования для осуществлениякупонных платежей. Кроме того, в западнойпрактике доходность дисконтных облигацийнесколько меньше доходности купонных.

Выбор формы выпуска ценных бумаг —документарные облигации на предъявителя собязательным централизованным хранениемглобального сертификата в Расчетном депозитариипри бирже — позволил сократить расходы поведению реестра владельцев облигаций и свести кминимуму документооборот при осуществлениисделок с ценными бумагами.

Очень важно в проспекте эмиссииправильно изложить раздел, связанный сопределением цены размещения, поскольку вдальнейшем в соответствии с действующимзаконодательством внесение изменений в проспектэмиссии относительно цены размещения недопускается. Существуют два основных способаопределения цены размещения, один из которыхдолжен быть отражен в проспекте эмиссии:

• непосредственно указывается цена размещения ценных бумаг;

• изложен порядок определения цены размещения ценных бумаг.

Как правило, используется второйвариант, так как он обеспечивает эмитентувозможность гибкого реагирования на текущиеизменения в коньюктуре рынка. Базовым параметромцены размещения является номинальная стоимостьоблигаций.

Одновременно с проспектом эмиссии финансовымконсультантом ОАО «Пекарь» был подготовленинформационный меморандум, отражающий основныефинансовые и производственные показателидеятельности эмитента. Цель подготовки данногодокумента — более подробно ознакомитьпотенциального инвестора с деятельностьюэмитента, предоставив данные, которые не вошли впроспект эмиссии выпуска. Информационныймеморандум должен быть достаточно подробным иинформативным, чтобы ответить на все вопросы,возникающие у потенциальных инвесторов и ихконсультантов. Хотя подготовка такого документане является обязательной по российскомузаконодательству, при частных размещенияхинформационный (или инвестиционный) меморандумможет оказаться весьма эффективным средствоммаркетинга ценных бумаг.

Важным моментом при подготовкевыпуска облигаций ОАО «Пекарь» являлся выборорганизатора торговли, на площадке которогобудет происходить размещение и обращениеоблигаций, поскольку, согласно постановлениюПравительства РФ № 552 «О составе затрат...», до 1января 2002 г. на себестоимость относились толькопроценты по облигациям, обращающимся на торговыхплощадках, имеющих лицензию организатораторговли ФКЦБ России.

Облигации ОАО «Пекарь» было решеноразмещать на Санкт-Петербургской валютной бирже,поскольку на этой площадке уже сложился кругинвесторов, работающих с подобнымиинструментами, а выход на биржи Москвыпредставлялся нецелесообразным по причинеотносительно небольшого объема эмиссии ценныхбумаг и неизвестности эмитента за пределамирегиона.

Для размещения ценных бумаг на биржеэмитенту необходимо пройти процедуру допуска кторгам, выбрать расчетную организацию, черезкоторую будет происходить погашение облигаций ивыплата процентов, а также депозитарий, которыйбудет осуществлять учет прав владельцевоблигаций. Со всеми организациями, участвующимив размещении и обращении облигаций, к моментуначала размещения должны быть заключенысоответствующие договоры.

После государственной регистрациипроспекта эмиссии начинается период открытогомаркетинга выпуска облигаций. В июне 2001 г. в«Гранд-отеле Европа» (Санкт-Петербург)состоялась презентация первого выпускаоблигаций ОАО «Пекарь». По результатампрезентации были проведены предварительныепереговоры с крупными институциональнымиинвесторами.

Далее, за 7 дней до даты проведенияаукциона по размещению облигаций эмитентпометил соответствующее объявление в СМИ.Объявление содержало информацию о датепроведения аукциона и основных параметрахвыпуска облигаций.

Согласно концепции облигационногозайма ОАО «Пекарь» генеральный агент неиспользует собственные средства для выкупаэмиссии, поэтому не возникает конфликтаинтересов между ним и эмитентом, однаковозрастает риск неразмещения выпуска, чтоозначает для эмитента прямые убытки в размереуплаченного при регистрации проспекта эмиссииоблигаций налога на операции с ценными бумагами.

26 июня прошел аукцион по размещениюоблигаций первого выпуска. Цена отсеченияаукциона была установлена эмитентом на уровне89,76% от номинала, что соответствовало доходности23,01% годовых. Всего на первичном аукционе былоразмещено 99,17% от объявленного объема размещения.

Не размещенные на аукционе облигациибыли размещены на следующий день по цене 89,81% отноминала, что обеспечивало сохранениедоходности по ним на уровне 23,01% годовых.

В результате размещения первоговыпуска было заключено 24 сделки на общую сумму 22,4млн. руб. На тот момент, учитывая малый объемэмиссии, параметры доходности и количествасделок при размещении соответствовали среднемупо рынку значению, что демонстрирует приводимаятаблица.

Данные о размещении облигацийнекоторых эмитентов
по информации ИК АВК

 Цена размещения облигаций напервичном аукционе устанавливалась эмитентом врезультате рассмотрения поданных на аукционезаявок.

Отчет об итогах первого выпуска былзарегистрирован ФКЦБ России 11 июля 2001 г. Наследующий день начались вторичные торгиоблигациями в фондовой секции СПВБ. Всего за весьпериод вторичного обращения ценных бумагкомпании первого выпуска с ними было заключено 70сделок на общую сумму 19 млн. руб. (0,76% отноминального объема выпуска). Учитываясравнительно небольшой объем эмиссии, этипоказатели свидетельствуют об относительновысокой степени ликвидности данногоинструмента.

Аукцион по размещению облигацийвторого выпуска прошел на СПВБ 11 октября 2001 г.Было собрано заявок на общую сумму 17 847 тыс. руб.Цена отсечения была установлена на уровне 81,60% отноминала, что соответствовало доходности 22,55%годовых. Оставшиеся облигации были размещены впоследующие несколько дней с сохранениемустановленной ранее доходности. По итогамразмещения эмитент привлек 20,4 млн. руб.

Следует отметить, что в результатеуспешного размещения первого выпуска ипроведения активной политики на вторичном рынкеэмитенту удалось значительно снизить стоимостьпоследующего заимствования. Если первыеполугодовые облигации размещались под 23,01%годовых, то последующий выпуск инструмента сосроком обращения 1 год был продан уже поддоходность 22,55%. Инвесторам даже не потребовалосьждать результатов погашения облигаций первоговыпуска — принятие решения о приобретениинового выпуска и снижение оценки кредитногориска произошли под влиянием достаточнойликвидности вторичного рынка и устойчивогофинансового состояния ОАО «Пекарь».

Торги облигациями второго выпусканачались 8 ноября 2001 г. Данный инструмент такжевызвал повышенный интерес участников рынка. Так,до конца года было заключено 27 сделок на суммуоколо 3 млн. руб. Наметилась тенденция к снижениюуровня доходности торгуемых ценных бумаг.

Необходимо отметить существенную рольгенерального агента эмитента по обслуживаниюоблигационного займа, который в процессеразмещения и организации обращения облигацийвыполнял следующие функции:

• проведение всех необходимых информационных и маркетинговых мероприятий с целью информирования потенциальных инвесторов о предстоящем выпуске ценных бумаг;

• выбор оптимального времени и места размещения облигаций;

• организация и поддержка вторичного рынка облигаций;

• полное и своевременное информационное обеспечение эмитента и инвесторов о состоянии вторичного рынка.

Действия генерального агентанаправлены на формирование вторичного рынкаоблигаций, а также на повышение доверияинвесторов к новому эмитенту. Кроме того,операции на вторичном рынке позволяют эмитентунесколько снизить стоимость обслуживания долга.

Погашение первого выпуска облигацийОАО «Пекарь» еще более укрепило уверенностьинвесторов в надежности ценных бумаг этогоэмитента.

Таким образом, в результате реализацииначального этапа программы облигационного займаОАО «Пекарь» удалось достигнуть поставленныхцелей и значительно улучшить свою кредитнуюисторию, а также сформировать хорошиепредпосылки для размещения среднесрочныхинструментов.

Отдельные номера журналов Вы можете купить на сайте www.5B.ru
Оформление подписки на журнал: http://dis.ru/e-store/subscription/